公司研究*太原重工：非公开发行价格进一步下调至不低于12.67元，审慎推荐
太原重工11月18日发布公告，将非公开发行股价调整为不低于12.67元/股。按照发行股数在6000万股到1.15亿股计算，募集资金约为7.6-14.6亿。募集资金用途按照先后顺序首先安排天津临港工业基地的建设。
评论：
自今年以来，资本市场环境不断恶化，太原重工在2008年1月将增发价格锁定为不低于人民币30.36元/股后，分别于5月6日和11月18日将增发价格调整为不低于人民币26.48元/股和不低于12.67元/股。按照最新锁定的12.67元计算，较19日收盘价有18.6%的折价。
对于重型机械企业而言，临港基地的建设能够解决大型产品的运输和出海口问题，为产能提升和集成以及产品领域的延伸提供支撑。从企业长期发展来看，临港基地的建设对太原重工具有较为重要的意义，不过该项目在2010年之前并不会带来效益。从目前手持订单来看，太原重工2009年的生产任务较为饱满，业绩相对确定，而且多元化的产品结构也将缓解宏观经济走弱的影响，使得其面临的需求下降压力在重型机械企业中相对小一些。不过随着钢铁、煤炭行业景气程度持续下降将对太原重工用于冶金行业的冶金起重机、轧锻设备、油膜轴承以及用于煤炭露天开采的矿用挖掘机需求产生负面影响，2010年的下游行业需求有一定压力。
天津临港基地项目短期对盈利没有贡献，从长期来看具有发展意义
临港基地项目位于天津滨海新区，拥有1000米的海岸线，将以超大产品总装为主，主要零部件和加工配套件以太原生产基地供应和外购为主。重点发展的产品包括大型起重运输设备（造船门机、港口机械和桥门式起重机等），核电、煤化工、石化等重型容器和大型锻压设备等几大类产品。我们认为从太原重工长期发展来看，天津临港基地项目具有较为重要的意义，但在2010年之前并不会对太原重工带来直接的效益。
• 为太重打开国际市场创造条件。我国重型机械制造技术不断进步并拥有成本低廉、政府支持、配套能力强等优势，国内企业已经具备了国际化的条件。但由于重型机械产品吨位大、运输问题一直是制约内陆重型机械企业发展的瓶颈。临港基地的建设使得太重拥有了出海口，将解决长期制约企业发展的运输瓶颈问题。
• 是行业发展趋势。内陆重型机械企业建立出海口是行业发展趋势。地处黑龙江齐齐哈尔的中国一重在大连建立生产基地后，加氢反应器等大型装备产能迅速提升，成为一重盈利快速增长的主要动力之一。大起大重在2001年从城区搬迁到临港基地后，具备了大型装备的生产和装运能力，规模发展也非常迅速。
• 将降低对冶金行业的依赖。包括太重在内的国内重机企业都存在过度依赖冶金行业的问题。太重通过临港基地的建设，将发展风电设备、港口机械、石化容器等产品，降低对冶金行业的依赖。
多元化产品结构缓解宏观经济走弱的影响
由于重型机械企业的技术实力和制造能力强，在历史上很多国家需要的产品被分配到重型机械企业进行生产，并逐渐形成规模和优势，管轧机、挖掘机、油膜轴承就是由此诞生。此外企业本身在发展过程中也意识到产品结构单一存在的问题，有意识地引进了多条产品生产线，并且有意增加了油膜轴承、火车轮轴等流水线工艺生产的标准化产品，降低经营风险。截至2007年，销售收入占比在4%以上的产品系列有7大类。多元化产品使得太原重工受到钢铁行业或者某一个行业景气程度下滑的影响程度减少。
手持订单较充足、2009年生产任务安排饱满
截至目前，太原重工起重机、挖掘机等主机产品手持订单较为充足，2009年生产任务安排饱满，业绩确定性相对较强。
钢铁、煤炭下游行业需求下降将对2010年业绩产生一定压力
太原重工经过多年的发展，多项拳头产品在国内市场中占据了绝对主导的地位。这一方面显示了太原重工的竞争实力，另一方面也意味着这些拳头产品在国内市场的增长只能主要来自行业需求的增长。而下游行业需求的下降则将对太原重工的业务产生负面影响。
钢铁行业景气程度的下降将影响冶金设备需求。08年下半年以来钢铁需求放缓，8月甚至同比下降3.5%。中金公司钢铁分析师预测09年钢铁行业需求增速仅5.9%。虽然对于太原重工而言，冶金起重机等冶金设备2009年的订单已经基本签订，但需求的放缓将影响2009年的新签订单，导致2010年收入将面临下降压力。不过宝钢、武钢等大项目建设使得2010年收入下降幅度有限。
煤炭行业景气程度的下降将影响矿用挖掘机需求。煤炭下游行业增速放缓使得煤炭行业的需求放缓。中金公司煤炭分析师预计2009年需求增速仅为5%，煤炭行业将从2008年的供不应求转入供过于求。煤炭行业景气程度的下降将对矿用挖掘机的需求产生一定影响。但是大型露天煤矿项目的建设受到的影响要小于小煤矿，矿用挖掘机需求并不会出现负增长。
估值
在不考虑增发的情况下，太原重工2009年的市盈率为11倍，低于国内可比公司的估值水平。若增发6000万股或1.15亿股，2009年的市盈率分别为12.5倍、14倍，略低于国内可比公司估值水平。
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发表于 2008-11-20 15:01
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