事项：
公司2008年12月4日公告《公开增发招股意向书》，本次公开增发发行数量不超过15000万股，发行价格为6.49 元/股，系公告招股意向书前二十个交易日公司股票均价。我们建议投资者适度参与。
评论：
...此次融资为公司A股上市后第一次融资
公司1997年发行B股、2000年增发A股，此次为公司第三次融资。若1.5亿股全部发行，公司总股本将增至9.95亿股，每股净资产升至3.82元。公司2000-2007年累计分红10.7亿元，1997-2007年累计分红12亿元。累计分红额已超过前两次融资额。
...做强产业链，拓展零售渠道
本次增发募集资金涉及5个项目，主要体现了公司二大发展主题：一、建设15万锭高档精梳纱项目、5万锭倍捻生产线项目和1000万米高档女装面料项目，共计金额6.22亿元，旨在做强产业链；二、在营销网络建设上，公司计划投入2亿元，旨在加强终端零售拓展力度。
...增发有利于巩固公司核心竞争力
公司自1997年上市至今，一直秉承稳健发展的公司战略。从一个名不见经传的色织布生产小厂，发展成为全球最大的色织布生产基地，其高档色织布全球市场占有率约为12%。我们认为，完整的产业链和技术领先是公司保持增长的两大核心竞争力。本次增发项目有利于其核心竞争力进一步增强。
一方面，公司现已形成从棉花种植、纺纱、漂染、织布、后整理、制衣、零售于一体的完整的产业链，具备13000万米色织布的生产能力和1550万件衬衫的生产能力。2007年公司收入中面料和衬衫占比分别为63.10%和22.60%，其中欧美、东南亚和日韩市场占比分别为23.19%、18.81%和12.68%。完整的产业链保证了公司的规模优势和成本优势。
与生产相比，公司终端零售环节明显薄弱：公司现有392家销售渠道，其中303家为代理品牌"ARROW"的联营店铺，销售额在1亿元左右。公司自有品牌"鲁泰格蕾芬"在国内销售规模不大。本次对营销网络的建设是公司向产业链下游扩张的一种尝试，若实施顺利，服装零售将成为公司利润的新增长点。
另一方面，技术优势是公司在行业整体出口面临巨大压力能够独善其身的保障。公司自主研发的纯棉免烫整理技术（液氨潮交联技术）、耐久压烫衬衣制作方法两项专利已是业内最为领先的技术之一。公司过去几年研发费用的支出及占收入的比例持续上升。
目前公司以男装面料为主，与男装面料相比，女装面料具有花色多、批量小、毛利高的特点。本次增发开发女装面料可充分利用公司已有的研发优势、客户优势，提高公司的盈利水平。为此，公司特意邀请了意大利设计师Paolo conte团队，建立了"意大利鲁泰产品开发中心"，每年可为公司提供1800多个花色的面料。
...行业虽有压力，但公司份额仍可能提高
08年1-10月我国纺织服装出口总金额1537.25亿美元，同比增长8.58%，增速较07年同期下降11.52个百分点。但中国在美国纺织服装进口的份额却持续攀升，至9月已达41.24%的历史最高水平，降低了美国需求下降对中国出口的影响。我们认为，中国的产业配套优势和成本优势使其获得了更多的国际市场份额，同样鲁泰凭借技术领先优势和完整产业链也将拥有更多的市场份额。
09年虽然国际需求依旧低迷，但伴随我国纺织服装品国际竞争优势继续提高、美国配额取消、出口退税率提高以及人民币升值减速等因素，预计09年出口增长仍有望达到5％左右，而公司的收入预计将实现12%的增长。
...政策利好构成业绩保障
出口退税率上调将进一步增加公司业绩。2008年纺织服装出口退税率上调3个百分点至14%，理论测算将使公司2008年净利润同比上升4.66%，2009年同比上升11.19%。现市场普遍预期行业出口退税率会再提升3个百分点至17%，则公司2009年净利润同比提升幅度将达到22.38%。
另外，公司高新技术企业认证审核已进入最后阶段，公司2009年所得税率很有可能由现有的25%降至15%。
...风险提示
1、公司86%依赖出口，海外经济衰退带来增长的不确定性
2、品牌塑造及渠道建设并非公司强项，存在一定的不确定性
...业绩预测及投资建议
考虑行业2009年出口退税率上调至17%，并扣除公司对进口商的让利，同时将公司09、10年所得税率下调至15%，若公司本次增发1亿股，股本达到9.45亿股，则08/09/10 EPS 0.61/0.73/0.79元，08/09/10年净利润分别为5.47/6.86/7.50亿元，同比分别增长 24.8％/19.5％/9.5％，07-10年复合增长率17.75％；若公司本次增发1.5亿股，股本达到9.95亿股，则公司 08/09/10 EPS0.58/0.70/0.77元，08/09/10年净利润分别为5.75/6.93/7.64亿元，同比分别增长25%/20.6%/10.2%，07-10年复合增长率18.44％。
鉴于公司稳定的业绩增长预期，我们给予其09年PE 10-12X估值，现价7.32元，目标价7.87元，目标价较6.49元发行价有21%的空间，建议适度参与增发。
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发表于 2008-12-8 11:39
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