摘要：
1. 固定资产投资（FAI）是经济波动的关键因素。（1）城乡视角，城镇FAI占主体（86%）。（2）区域视角，中部地区的投资增速最快，西部地区其次，东部最低，东部更依赖贷款和外资，西部最依赖贷款，而中部主要依靠自筹。东部以房地产和制造业投资为主，中部采矿业和基建投资占比较高，而西部地区则是以基建投资为主，制造业占比较低。（3）产业视角，城镇第一产业增速最快，但占比很小（1.5%），第二产业占比增加，显示中国重工业化特点。（4）行业视角，制造业和房地产在全社会FAI 中占比近半，且行业周期性明显，是影响全社会FAI 的关键行业。
2. 房地产投资09 年负增长，基准情形-10%。详细研究请见专题《房地产衰退对经济的冲击》。
3. 制造业投资09 年可能负增长。制造业FAI 与房地产FAI、出口增速高度相关（相关系数0.7）。根据行业研究员自下而上预期，09 年制造业FAI增速将从08 年的28%下降至15%；根据自上而下模型估计，09 年制造业FAI 年负增长（-16%）。
4. 09 年FAI 超预期因素主要是财政相关的政府类投资。通过杠杆放大作用，估计政府投资在全社会FAI 中的比例可以扩大至20%-30%，其对整个宏观经济的导向作用不容忽视。中央财政具有逆周期性，国家财政赤字率预计有1%-2%的提升空间，而地方财政势必受到土地出让金缩减而大幅下滑，但就调研情况来看，银行普遍对政府基建项目比较热衷，在放开信贷额度和窗口指导下，我们相信地方政府基建投资资金基本可以保障，但是难以大规模扩张。
6.结论：根据研究员自下而上的估计，09 年全社会FAI 增速预计在15%；根据自上而下的模型预测，09 年全社会FAI 增速基准情形在7%-8%。我们认为行业研究员估计结果可能偏乐观，而模型预测本身也有误差。结合98 年经验，我们更偏向后者，下调09 年FAI 增速基准预测至7%-8%。
7.超预期因素：房价下跌、政策支持，房地产09 年中期就开始复苏，FAI超预期，出现正增长；政府发行大量建设国债，基建投资超出预期；制造业投资正增长；出口增速超预期（10%以上）；农村基建爆发式增长。
8.以史为鉴：我们认为09 年将重蹈98 年的“双放松”政策路线，不同的是将更加强调节能减排、环境保护和民生支出。国家可以减小FAI 增速下降幅度，实现经济软着陆（“保8”），但无法改变其下滑的趋势。
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发表于 2008-11-20 13:36
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