【内容摘要】：2009年1月4日，中国物流与采购联合会公布08年12月中国制造业PMI指数为41.2%，环比上升2.4个百分点，但仍维持低位运行。单项指标来看，生产量、新订单、购进价格指数升势较为明显，而产成品库存指数则继续回落。
n         12月PMI指数的回升预示连续数月发电量增速的迅速下滑或将缓解。在经历了连续数月的迅速下滑之后，12月的PMI指数止住下跌势头，小幅反弹至41.2%，反映出上个月我国制造业恶化的状况有所减轻。而与发电量直接相关的生产量指数为39.4%，环比提高3.9个百分点。根据近期PMI指数变化与发电量增速之间的紧密联系，12月的发电量增速环比将有所回升，但考虑到07年12月环比11月多190亿千瓦时的基数较高因素，我们谨慎预计08年12月发电量增速仍有可能维持在-10%左右。而09年1月份由于春节因素，预计发电量增速仍将低位徘徊。
n         订单升，库存降。12月新订单指数上升至37.3%，而反映海外需求的出口订单指数略有起色，环比提高1.7个百分点至30.7%。在需求慢慢恢复的同时，我们看到产成品库存指数继续下降。这“一升一降”预示着企业的开工率也将逐渐提高，有利于发电量增速逐步恢复至比较合理的水平。
n         钢铁喜，有色忧。我们在申万08年12月电力行业月报中已经提示了钢铁行业的复苏迹象或将推动发电量增速回升，12月的PMI指数进一步印证了这一判断。12月黑色金属冶炼及压延加工业的生产量指数49.7%，新订单指数高于53.9%，采购量指数46.8%，相比11月均有大幅提高，接近或超过了50%的扩张线，显示12月钢铁行业生产状况已经有所好转。此外，有色金属行业的状况不容乐观，我们了解12月的停产现象比较明显，而其生产量指数也不足30%。
n         短期内发电量增速大幅反弹可能性不大。尽管12月PMI指数显示制造业的状况有复苏的迹象，但总体上各项指标仍处于50%以下的衰退区间，显示短期内制造业的状况仍不乐观。来自钢铁行业的积极信号肯定有利于用电需求的逐步回升，但近期有色行业的停产限产也预示着发电量增速的大幅反弹仍须假以时日（由于08年2月的春节因素和雪灾影响，预计09年2月发电量增速会因为基数原因有所回升）。
n         经济下行周期，电力行业具备需求相对刚性，成本大幅度下降的特征，维持“看好”评级。在煤炭价格和利率进入下降通道的环境下，电力企业成本压力得到极大缓解。而25%的非第二产业电力需求以及电力机组上大压小的持续展开，使得主流电力企业需求呈现相对刚性，企业盈利能力开始逐步回升，整个行业的资产整合又起到锦上添花作用。不同情景分析表明，目前电力企业依然处于回归合理回报率水平过程，在整条产业链中利润占比开始上升，相对市场整体的净资产收益率将开始处于溢价阶段，相对估值还没有充分反映这一趋势。08年12月，市场在追捧投资品的同时，对电力企业估值问题开始担心，同时电价下调的预期以及回避煤炭订货会价格的不确定性集中体现，电力行业12月份跑输市场。经过一个月的估值修复，电力企业估值劣势逐步弱化，维持“看好”评级。