投资要点
. 吸收合并预案出台。换股比例为3 股ST 盐湖股份换1 股盐湖钾肥股份，
吸收合并后盐湖钾肥总股本由7.7 亿股变为15.6 亿股。按法律规定，方案
向投反对票的ST 盐湖股东提供现金选择权（33.02 元/股），向投反对票的
盐湖钾肥股东提供异议股份出售请求权（价格待定）。请求权使盐湖钾肥
非关联股东陷入博弈困境，未定时间的股东大会结果值得关注。
. 近期国际钾肥成交价格仍为CFR900-1000 美元/吨。供应商再次减产保价，
应对短期消失需求，决定钾肥价格不跌反涨。相比06 年减产涨价，09 年
减产幅度大，库存低。旺季到来后，需求明确减少将成为国际钾肥价格下
跌的诱发因素。但低于国际市场40％的国内价格下跌可能性小。
. 钾肥需求对09 年出厂价格的影响分析。情景1：09 年钾肥需求短期消失后
理性反弹，中国2、3 月份确定FOB 价格涨200 美元/吨，则09 年公司出
厂价格（60％结晶）为5677 元/吨。情景2：09 年钾肥需求下降，引发粮
食安全，2010 年需求反弹，年中确定FOB 价格涨50 美元/吨，经销商08
年进口成本为上半年价格底线，下半年上涨，全年均价为4575 元/吨，2010
年全球钾肥产能供应依旧紧张，出厂价将跟随进口价格上涨。
. 风险因素。粮价与油价走势已分化，钾肥供应更趋紧张，全球农业走势决
定钾肥需求和价格。价格变动100 元/吨，公司09年EPS 变化0.13 元。
. 长期维持“增持”评级，短期交易股价将下行。08年公司惜售，高库存增
厚09 年业绩。假设仍按被否决的议案缴纳矿产资源使用费，分别测算情景
1、2 中库存因素对业绩影响，吸收合并前公司09 年合理EPS 为6.22 元，
给予15 倍P/E，目标价93.3 元。若吸收合并成功，盐湖钾肥09 年业绩摊
薄在10％以内，但集团综合利用项目提升2010 年业绩。若吸收合并未成
功，新方案及新沟通策略应对公司投资价值起到正面影响。

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