下游负面风险加剧；将H 股剔出强力买入名单；评级下调至中性 (摘要)
调整理由
出于对下游业务需求迅速恶化的担忧，我们将中石化H 股剔出我们的亚太买入名单，并将其评级下调至中性。我们将公司2009 年盈利预测下调了9%，并将基于部分加总法得出的H 股/ADR 和A 股12 个月目标价格从7.70 港元/99.0 美元/人民币6.45 元下调至5.40 港元/69.0 美元/人民币4.5 元。自从我们于2008 年9月17日上调该股评级至买入并将其加入强力买入名单以来，该股下跌了17%，同期MSCI 亚洲能源指数和MSCI 中国指数分别下跌25%和19%（12 个月下跌55%，同期MSCI 中国指数跌幅为58%）。我们还将中石化A 股评级从中性下调至卖出，因为其估值较高（较其H 股存在87%的溢价）。
当前观点
我们下调后的中石化2009 年盈利增长预测为30%，先前的预测为增长62%。虽然与中石油（盈利同比下降24%）、中海油（盈利同比下降18%）和其他综合石油企业相比，中石化2009 年盈利增长前景依然较好，但我们认为这在很大程度上已体现在股价中。由于我们预计国内将很快下调汽油和柴油的出厂价而且今后几个季度下游业务面临负面风险，我们认为中石化的股价表现在短期内不大可能优于亚洲能源股或其国内同行。
其当前股价对应的2008 年预期市净率为1.1 倍，历史谷底水平为0.6 倍。该股目前的2009 年预期企业价值/债务调整后现金流为4.7 倍，2009 年预期市盈率为6.7 倍，估值水平与同行企业一致。
主要下行风险包括：
1、下游业务盈利低于预期；
2、资本开支的继续削减导致额外的项目推迟；
3、资源税改革；
4、无法获得新的融资，我们认为这一风险较低。
    我们的亚太期权研究团队认为中石化可转债的风险回报率较正股更具吸引力，原因是：
1、其8.0%的年收益率高于我们的1年期目标价格回报率；
2) 可转债波动性较小，在熊市行情中，只要公司不违约，就能产生回报；
3) 如果发生信贷违约事件，可转债持有者在偿付顺序上处于较为优先的位置。
中石化目前的可转债规模为15亿美元，为亚洲（不含日本）地区的最高水平，也是流动性最强的可转债之一。

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