联合证券*策略研究*专题研究081118：杠杆负效应日渐显现——经济增速下滑下上市公司经营杠杆分析***杨伟聪
要点：
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1、9、10月份宏观数据显示，经济增速明显下滑，行业销量明显萎缩，企业产品销量下降通过企业经营杠杆倍数、财务杠杆倍数等放大了企业利润下降幅度，经营杠杆对企业利润率负面影响将逐渐显现
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2、理论认为：经营杠杆通过销量变化影响企业收益，财务杠杆通过举债影响普通股每股收益。企业管理者在日常经营中通过固定资产投资控制、债务利用等手段，合理匹配经营杠杆和财务杠杆，使用适度复合杠杆，在追求企业收益同时控制经营风险。
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3、深沪上市公司通过“股改”充分获得社会优质经营资产，基于07年上市公司财报数据统计显示，上市公司的经营杠杆值为1.86、财务杠杆为1.29，复合杠杆为2.39，总体并未出现高风险的高杠杆倍数情形，两地上市公司经营状况仍属正常。
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4、高经营杠杆的行业集中在重资本的行业。大类行业中，基础建设类、设备投入大行业，“电力、煤气及水的生产和供应业（2.05）”、“建筑业(2.71)”；公共服务类的“信息技术业（2.65）”、“传播与文化产业（2.26）”等；细分行业中，设备投入占固定成本大的行业，如信息技术业中“电信服务业（3.13）”、交通运输仓储业中的“汽车运输业（2.83）”、采掘业中“黑色金属矿采选业（2.77）”、制造业中“电子行业（2.66）”。当经营环境发生变化影响销量，销量每下滑10%，将减少公司收益20个百分点以上。
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5、高财务杠杆行业集中在07年股权融资低的行业，“电力、煤气及水的生产和供应业（2.08）”、“建筑业（1.66）”、“农、林、牧、渔业（1.55）”等；而低DFL行业为“采掘业（1.12）”、“信息技术业（1.11）”、“交通运输仓储业（1.26）”，上述行业07年股权融资规模居前，债务利用得当。
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6、在统计局工业企业主要经济效益指标数据、研究员提供的部分行业数据统计基础上，近期销售变动快的行业中，8月份就有12个行业销售增幅出现增幅环比明显下降，如“水的生产和供应业”环比下降接近13%、“通信设备、计算机及其他电子设备制造业”环比下降接近11%、“黑色金属矿采选业”环比下降接近8%、“造纸及纸制品业”超过7%，在9、10月份销售急转直下背景下，这些行业公司4季度收益不容乐观。