[20090216]烽火通信首期股权激励计划点评

【内容摘要】
烽火通信今日发布公告，披露了《烽火通信科技股份有限公司首期股票期权激励计划（修订）》
我们对此的评论是：
第一，我们认为，烽火通信股权激励方案获批，表明公司激励机制拐点确立
烽火通信此次股权激励方案修订稿的推出，表明公司激励制度取得了革命性的突破。正如我们在2008年8月15日所发深度报告《烽火通信：双拐点交织，重演光通信辉煌》中指出的，国有体制的束缚和员工激励的不足，是烽火通信在中国光通信领域的地位日渐为华为、中兴赶超的主要原因之一。股权激励方案的推出，使公司管理层和核心员工的利益与公司经营业绩和二级市场表现高度相关，有利于烽火通信的长期良性发展。
第二，我们预计，公司未来将推出数量更大的股权激励计划
此方案美中不足的是期权数量过少。如公告所示，此计划拟授予的股票期权为236万份，仅占当前公司总股本4.1亿股的0.576%，而此计划中，获授期权最多者也仅为3.9万份，数量明显不足。但我们认为，公司首期股权激励方案的意义不在于数量的多寡，其意义在于中央国资委认可了烽火通信通以员工持股方式强化激励，进而提升公司竞争力的经营思路。而首期方案的获批，也为后续股权激励方案的推出奠定了基础。我们判断，为了切实发挥股权激励制度的积极作用，公司后续将推出数量更大的股权激励方案。
第三，光通性行业拐点已经确立，烽火通信高增长可期
我们认为，中国光通信行业自2006年即已步入向上增长拐点，而烽火通信业绩也自2006年开始显现快速反转的迹象（详见我们于2008年8月15日所发烽火通信深度报告）。
展望2009年，我们认为，光通信行业增速将显著提升，而这主要是受3G和FTTx建设的驱动。
关于3G：
长期以来，市场均错以为3G是对光通信的替代。但实际上，不管是移动通信（如2G、3G）还是无线通信（如WiFi、Wimax），归根结底只是一种接入方式，只是在基站与通信终端之间以无线电的方式形成信道的物理连接，而基站之间的互联，基站与交换机的连接无一例外，均是采用光纤通信的方式。
如图所示，为达到目前约30万基站的覆盖规模，中国移动自1999年以来历年的传输网投资总额为1036.1亿元。故我们判断，随着3G牌照的正式发放，新中国电信和新中国联通，欲分别达到中国移动这种覆盖效果，至少需新增40万个基站，而此新增基站数量已经超过了中国移动10年建设所达到的基站数。而基站之间的互联，无疑将催生一个巨大的光传输市场。
我们判断，2009年，中国SDH等传统光传输系统的增速将在50%以上。
关于FTTx
2008年是中国光纤到户产业化元年！当年，单中国电信一家的FTTx建设便突破了500万线。我们认为，中国电信之所以在2008年规模启动FTTx建设，主要源自以下三个因素驱动：
1、 竞争。自电信业重组以来，三大运营商均定位于“全业务”运营，而全业务，归根结底就是移动加宽带，而宽带的终极解决方案又是光纤到户。在此背景下，中国移动推出了“万楼光纤”计划。此外，广电总局也与科技部签署了《国家高性能宽带信息网暨中国下一代广播电视网自主创新合作协议书》，筹划建设入户带宽高达6060Mbit/s的宽带网。在竞争对手咄咄逼人的态势下，中国电信势必强力应对。
2、 技术。中国电信内部搁置了EPON与GPON的技术制式之争，确立了在当前以EPON发展光纤到户的建设思路。技术路径的明确，为中国电信规模上马FTTx扫除了障碍。
3、 成本。在综合考虑铜价因素和ADSL的运维成本后，FTTx解决方案的成本较ADSL技术更为低廉。
我们判断，2009年，中国FTTx建设规模将超过1000万线，而烽火通信在此领域的收入可望超过10亿元人民币。

第四，重申对烽火通信“推荐”评级
基于光通信行业拐点与激励机制拐点双重驱动，我们看好烽火通信的长期投资价值。我们预计公司2008年，2009年和2010年EPS分别为0.38元，0.52元和0.69元，并重申对公司的“推荐”评级。

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