[20090211]超市内生增长放缓，新开百货店短期拖累业绩

投资要点 中信证券研究部
. 闽南地区优秀零售商。截至08 年底，公司共有门店48 家，其中闽南25 家，闽东7 家，闽西北16 家。分业态看，百货4 家，超市44 家。公司在闽南地区具有一定规模优势，未来公司仍将在该区域集中扩张。我们预计2009 年公司有望新开19 家门店。

. 福建省未来综合超市和社区超市发展空间更大。据测算，福建省目前尚存40 家大卖场的发展空间，低于湖南（尚存125 家）、江西（尚存130 家）、湖北（尚存140 家）等地的发展空间。福州、厦门、泉州等地大卖场接近饱和，未来综合超市和社区超市发展空间更大。

. 经济危机和CPI 回落导致内生增长迅速下滑。受经济危机和CPI 回落因素影响，公司可比门店增长自08 年第一季度的28%下降到08 年12 月的5%，09 年春节期间可比门店增长为-5%。如果09 年上半年宏观经济持续疲软且CPI 持续回落，我们认为上半年公司可比门店销售额仍将维持负增长。假设宏观经济自09 年中期回暖，我们预计09 年全年公司可比门店销售额增速为4.62%。

. 新增百货门店短期影响业绩。公司08 年新增门店14 家，其中大部分开设在08 年第四季度，以往新店培育期一般在6-12 个月，但经济危机可能拉长培育期；特别是08 年新开的福州宝龙百货店和三明市区百货店对公司业绩拖累较大，预计09 年两家门店盈利分别为-1463.26 万元和-462.04 万元，合计影响09 年EPS-0.18 元。

. 风险因素：公司内生增长增速下滑超出预期、公司新开门店培育期过长影响业绩、人才储备跟不上跨区域扩张的需求、租赁物业不能按时交付影响公司扩张步伐、租赁物业面临不能续租或者提高租金风险。

. 盈利预测、估值及投资评级。预计公司2008-2010 年EPS 分别为0.61/0.70/1.01元，两年复合增长率28.74%。考虑到公司未来三年成长性，结合行业估值水平，我们认为公司合理价值为17.50 元，对应09 年25 倍PE，DCF 估值为19.59 元。合理价值区间为17.50 元-19.59 元，现价（19.61）下调低评级至“持有”。

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