[20090209]从量变到质变,重新审视公司的价值--福田汽车投资价值分析报告

【内容摘要】：

    福田汽车最大的价值在于其每年40万辆的产销规模和300亿的销售收入，是目前中国最大、世界排名第三的商用车企业。与奔驰的合资过程中，福田欧曼的资产按照4.3倍PB评估，恰好也体现了产业资本对福田汽车规模优势的认可，这是目前被资本市场忽视的价值所在
    福田汽车最大的短板在于其依靠组装、规模扩张的发展模式，这造成公司净利率一直在1-2%之间徘徊，盈利能力低、业绩波动性较大是资本市场不认可福田价值的主要原因。而我们推荐福田汽车的理由是公司正在发生由“量变到质变”的过程，其产业链纵深发展战略即将对公司基本面产生实质性影响：
    09年5月，公司与康明斯合资生产的2.8L和3.8L柴油机即将投产，在4L以下的轻型柴油机领域，福田康明斯发动机动力性能高出竞争对手60%、排量低于竞争对手30%，大马力、节油、环保的优势明显，在轻型柴油机这片“蓝海”，福田康明斯项目拥有广阔的天地，福田汽车从此也将拥有极具竞争力的“心脏”
    与奔驰合作项目不仅为公司海外出口打开市场，随着2010年以后我国实施国4排放标准，福田国产奔驰OM457发动机与国内竞争对手的成本差距也将迅速缩小，“福田重卡+奔驰动力”将成为国内强有力的竞争者
    2009年对福田是机遇大于风险的一年，农村轻卡需求和混合动力客车可能成为公司超预期的关键因素：
    2009年预计将有2500万农民工面临失业压力，轻卡作为一种运输工具，某种意义上可以成为农民再就业的机会，政府对农用车转轻卡的补贴也即将在3月份开始实施，公司轻卡业务可能超预期
    北京公交系统将采购福田汽车800辆混合动力客车，这对全国各大中型城市的公交公司将产生窗口示范作用，福田有可能在新能源商用车领域掌握先机
    我们预测公司08-10年EPS分别为0.307、0.193和0.580元，同比增长-28%、-37%和200%，在经历08、09两年调整之后，我们认为未来三年公司将进入新一轮快速成长期，是目前汽车行业中业绩反弹最为明确的公司之一，我们给予公司6-12个月10.5元目标价位，对应2010年18倍PE和1.8倍PB，我们建议“买入”

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