中金公司*公司研究*云天化：注入优质资产，锻造资源优势的国际化肥巨头，审慎推荐

附件中是我公司化工行业研究分析员时雪松对“云天化：注入优质资产，锻造资源优势的国际化肥巨头”的分析，要点如下：
 
◆       云天化公布重大资产重组暨关联交易预案，将注入磷矿和磷肥优质资产，实现整体上市。本次重组方案中云天化将以换股吸收合并马龙产业（磷化工）、云南盐化（盐化工）、云天化国际（磷肥）、三环中化（磷肥）以及其它磷化工和盐化工等相关企业，同时云天化通过向云天化集团发行股份，收购磷化集团（磷矿业务）和联合商务公司等股权。
◆       重组后的云天化集团将成为资源优势明显，规模效应明显，管理水平优异的综合性化肥巨头和多元化化工龙头企业。云天化集团拥有充分的日益稀缺的磷矿资源，拥有全球第二国内最大的磷复肥产能，全面依托资源优势，继续扩大规模。公司还拥有国内管理水平最高的天然气氮肥装置，国内技术领先的玻纤基地和国内技术规模领先的聚甲醛装置，未来通过持续延伸氮肥、磷肥、磷化工、盐化工和化工新材料等产业链，具有长期的发展潜力。
重组后公司的主要盈利来自于氮肥、磷矿和磷肥业务，将受益于国家支农政策。
◆       母公司仍有部分优质资源性资产，未来存在进一步注入的可能。云天化集团还拥有矿权手续进行中和勘探中的大量磷矿资源、云南中寮矿业（老挝钾矿）的钾矿资源以及正在勘探的煤矿资源等优质资产，未来存在进一步注入上市公司的可能。将进一步提升公司的资源储量，降低公司的原材料成本，延伸一体化产业链。
◆       分部估值法得到合理估值在29.6元。如果重组成功，预计公司09~10年摊薄后每股盈利分别为1.91元和2.30元，相比重组前的云天化盈利水平有一定增厚。我们根据分部估值法，得出公司合理股价为29.6元。考虑到公司领先行业地位和未来资源性资产的进一步注入，合理估值水平在30元以上。
◆       主要风险：（1）重组过程手续繁杂，涉及到国资委和证监会的审批，同时云南盐化和马龙产业的现金选择权问题以及流通股东投票表决等流程，方案实施存在一定的不确定性。（2）国内磷肥和尿素产能偏于过剩，受到国家化肥出口关税政策的影响很大。（3）全球经济和国内经济放缓对公司的玻纤和磷化工等业务有明显的负面影响。（4）目前较高的高成本硫磺和磷肥库存如果2008年不能完全消化，对2009年盈利将造成负面影响。