[20090209]整合进行中，效果可期待

投资要点
.. 新股东，新战略。公司受困于股权频繁变更和国企低效体制，近年份额下降，
费用高企。美的电器入驻后，调整公司战略，从多元化回归专业化，重新聚焦
“中高端洗衣机”主业。美的相对控股29.22％，未来可能增持。
.. 全方位整合提升主业。公司虽近年来竞争力下降，但市场和产品基础仍佳，
洗衣机内销量份额第二。美的对其进行全面整合，有望重新发挥优势：相互开放
渠道提升内销，借助美的海外空调营销公司提升出口；支付“退城进园费”一次性
解决员工安置问题；改善生产、采购、销售、研发、内控各环节，力争毛利率、
费用率、ROE 等指标向同业看齐。美的在资产整合方面的良好记录，让我们对其
成功整合小天鹅持正面态度。
.. 行业需求相对平稳利于公司经营改善。洗衣机行业近年来增长基数不高，加之
2009年仍是洗衣机更新换代的高峰，预计未来行业需求相对平稳，家电下乡提供
新的稳定因素。行业稳定为公司经营改善提供较好外部环境。同时，洗衣机行业
持续消费升级，滚筒洗衣机销量增长快，公司是国内极少数能自主研发滚筒洗衣机
的厂商之一，将充分受益。
.. 博西威投资收益构成业绩稳定器。公司业绩来源包括洗衣机主业利润和博西威
的投资收益（07 占扣除非经常性损益后占净利润的34％）。博西威生产西门子品牌
的滚筒洗衣机，西门子控股60％，公司参股40％。滚筒洗衣机需求增长明确，博西威
盈利增长稳定，有望继续为公司带来稳定的投资收益。
.. 风险因素：需求不利因素超预期；整合缓慢；西门子南京工厂大量分流订单。
.. 盈利预测与投资评级。公司改善管理，重塑竞争力，进入业绩增长通道。对洗衣机
内销份额、毛利率-销售费用率作情景分析，中性预期下08/09/10年EPS 0.11/0.35/0.44元，
参考DCF 估值，给予09年18倍估值，目标价6.30元，首次给予“增持”评级。建议
长线投资者持有公司，静待整合效果显现。

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