[20090107]电源结构改善，盈利回升确定

事项：
    1月5日，"中电联"发布《2008年全国电力工业统计快报》，其中全年用电量增长仅5.2%，显示此次危机冲击较97年更甚；装机增速10.3%，但新投火电比例明显下降，水电及风电等清洁能源比例提升。行业产能过剩局面形成，但火电整体扭亏也非常确定，板块配置价值十分显著。
评论：
...需求：08年增速骤降9.6个百分点至5.2%，09年预计继续下滑至2.7%，需求弹性或将创20年新低
    08年全社会用电量34,268亿kWh，同比仅增5.2%（略低于此前预期的5.5%），环比前11月降1.5个百分点，同比降9.6个百分点。分产业看，第一、第三产业增速略有下降，居民用电有所提高，但第二产业增速同比大降12.2个百分点，占比高达61.2%的重工业用电增速则降13.4个百分点至4.2%，在各产业中降幅最大，是造成全社会增速剧降的主因。
    鉴于目前宏观经济波动较大，我们"自下而上"分行业需求预测汇总显示：09年用电增速约2.7%，在GDP为8.2%假设下，对应电力需求弹性仅0.33，或将创出近20年新低。考虑08年上半年基数较高的事实，进一步预计09年上半年用电需求仍为负增长，相比上次危机期间仅98年5、6月份发电量微幅负增长，此次全球危机带给我们的影响要远超上次。
...利用小时：2009年、2010年将连续创20年来新低
    08年，全国6,000kW及以上发电企业利用小时累计为4,677小时，同比降377小时，降幅6.7%。其中火电为4,911小时，同比降427小时，降幅为8.0%（12月单月推算的利用小时降幅为20.0%，低于11月的23.1%）；水电则同比上升102小时，升幅2.9%。
    由于09年宏观形势不确定性较大，我们在不同的用电需求增速假设下（悲观：0%，中性：2.7%，乐观：5.5%），选用对装机增速的中性预测7.7%，同时考虑09年新增机组的结构性差异，预计全国利用小时的变动分别为-8.9%、-6.5%和-3.9%，其中火电分别为-9.2%、-6.1%和-2.9%，按"中性"假设，利用小时绝对值均将低于上次99年低点水平，创出近20年新低。特别是从08开始总体利用小时低于过往4800小时的经验值，表明行业在瞬间旋即进入产能过剩状态，且较上次更加严重。
...火电"因祸得福"，煤价下跌使业绩确定性回升，维持行业"中性"评级。
    虽然电力产能过剩将维持两年左右，但对应当前电价水平，煤价较利用小时对业绩具更大弹性，09年火电盈利将出现确定性回升，靓丽业绩将从一季报开始，电力成为09年全市场中为数不多业绩处于上升通道的行业，加之目前主流公司估值仍处2倍以下P/B的安全区域，因此我们继续维持行业"中性"评级，行业配置价值十分显著。

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