[20081230]定存浮息债未到买入时

【内容摘要】：  结论和投资建议：我们认为债市的反弹还没有结束，当然，收益率下降的速度会比较缓慢。从投资品种上，建议交易型机构更多的关注中长期品种，毕竟短期品种收益率下降的空间不大。
        原因及逻辑：实际上包括前一次大幅降息108bp和上周降息，债券收益率特别是长债收益率并没有大幅下降。我们理解主要是：一.债券收益率已经包括了大幅降息的预期，目前市场对未来央行还有大幅降息空间并没有形成一致的预期；二.收益率目前接近历史底部，实际上短期和中期国债收益率已经创历史新低的情况下，机构对长期债券比较谨慎。三.机构担忧中国经济?V?型反转，那么过低的收益率会马上回升。的确，我们认为未来债券收益率曲线的下降已经不能依靠降息的兑现，除非央行降息幅度超过市场的预期，债券收益率下降的主要动力是央行降息带动银行资金成本下降并最终传导到长期收益率，而这个过程需要的时间比较长，不如之前的降息预期兑现后的冲击大。而对经济走势，我们还是维持年报的观点，经济下滑的趋势不会改变，经济难以形成?V?型反转。就未来2-3个月看，由于企业不断的消化存货，我们会看到持续变差的月度宏观经济数据，这对债市来说，是一个支撑，因此债券市场收益率还有下降的空间。
        与大众有别的认识：如果只是从1年持有期的角度来看，定存浮息债可能已经具备了一定的交易价值。但从长期投资的价值看，经济调整周期的长短同样会对定存浮息债产生长远的影响，如果经济陷入2-3年的中期调整，那么央行的减息空间很可能就不止是4次，毫无疑问，这对定存浮息债是一个直接的负面影响，市场也在逐步担忧该种情景的出现。即使央行对存贷款利率的调整一步到位，也即与定存浮息债隐含的减息空间相当，但参照历史经验，中国央行总是降息快而加息速度慢，基准利率在低位水平保持稳定1-2年的可能性很高；而且有可能是市场利率已经反弹，但存款基准利率还是维持不变，这些对定存浮息债都不是好消息。我们认为，定存浮息债的价值只有在加息周期中才能显现，而在减息周期或者利率稳定时期，浮息债的投资价值并不是很大。