[200081216]事件点评-工业继续下坠，贷款反弹存疑

11 月的工业增加值增速仅为5.4%，但发电增速的下坠更令人瞠目结舌，仅为-9.6%，其对应的工业增加值增速可能已是零增长。
新公布的地产景气指数及新开工面积增速都在继续下降，显示地产低迷态势未改。加上出口增速急转直下，从20%左右的增长降为负值区间，对中国经济增长无疑是雪上加霜。
在经济数据大幅恶化的背景下，11 月份公布的信贷数据令人振奋，人民币贷款大幅多增4000 亿，并带动贷款增速反弹至16%。然而信贷的超增存在诸多疑点。
首先，从贷款结构来看，11 月份多增的4000 亿贷款中超过3000 亿都是企业短期贷款，其中仅票据融资就多增近3000 亿。
其次，人民银行公布的16%的贷款增速为可比口径增速，而实际增速仅为13.2%。两者的差别在于银行贷款的回收。也就是说，虽然银行新增贷款近5000 亿，但回收贷款近8500 亿，所以导致贷款的下降而非回升。
11 月份的M2 增速为14.8%，比10 月份又有所下降。而贷款增速的下降无疑与M2 增速的下滑更为吻合。
由于企业短期贷款发放规模的激增，企业活期存款的绝对额自10 月份起缓慢回升，但由于去年同期的高基数，我们预计12月份的M1 仍会下降，增速可能在5%左右。但12 月份可能是一个阶段性的底部，从09 年1 月份起M1 增速或将企稳反弹。
M1 增速的企稳反映了央行货币政策的作用，即通过不断释放基础货币来促成信用扩张，从而逐步推升M1 及M2。
然而从基础货币到M1 的传导或许在短期内可以见到效果，但从M1 传导到更广义的M2 则需要时间。以98 年的经济下滑为例，
虽然M1 增速从98 年就开始回升，但M2 的下降则持续到01 年。
我们认为，管理层明年17%的M2 增速目标的意义主要在于增加信心，犹如今年年初4.7%的物价目标一样，实际完成的可能性微乎其微。

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