[20081204]绝境中孕育生机

【内容摘要】：1. 中国钢铁行业过去三十年实现从不足到过剩的跨越式发展。过去三十年，钢铁行业发展明显呈阶段性。分析行业成长动力实为两个：城市化带动的工业化和国际需求的增加，又最终体现为固定资产投资、工业生产和出口三方面。但高增长潜藏隐忧，钢铁工业大而不强，集中度过低，对长期发展造成隐患。
2. 新农村改革和PRC出口是钢铁产业未来三十年的核心动力。展望未来，成长动力依旧来自城市化和出口，但主体将变成农民（新农村改革催发）和PRC国家（商品牛市受益者）。我们预计中国钢铁产量的峰值在6.6-9.2亿吨，仍有16-28年的上升时间，但CAGR会下降到1.6-2.8%。产量增长的黄金时代或已过去，未来发展将更集中到质量提升和结构转变，以适应经济由工业化中期向后期的转变。
3. 09年钢铁行业将在较低盈利水平里进行调整。从全年看09年行业产能仍在持续释放。而国内需求受宏观影响将大幅度下滑，而钢铁的直接、间接出口受世界经济影响也将持续萎缩，供求矛盾依然突出。09年行业利润将出现大幅度下滑，主要公司将在较低盈利水平里进行调整，行业还很难出现趋势性投资机会。
4. 我们认为08年4季度是行业盈利的低点，阶段性反弹可以预期。原辅材料价格的大幅下滑将在4季度导致大量的存货价值损失。目前市场的恐慌情绪导致过度反映了行业的不利因素。下游用户、经销商和钢厂出于恐慌疯狂的清理库存导致10月以来钢铁价格的“跳水”行情。我们认为本次反弹应该具有两个前提条件和一个刺激性因素：即库存降到低点、市场心态的恢复以及需求导致的钢价上涨。从目前情况观察，上述条件逐步具备，近期出现反弹的可能性逐步增大。按最新数据看，社会库存下滑迅速，预计在12月中下旬将下滑到近期的低点，其中螺纹钢品种库存已经提前到达低点。此外，按我们了解，目前主要钢铁企业的库存数据也基本恢复正常。同时，随着钢价最近3周价格已经企稳并开始反弹，市场信心也一定程度上得到恢复，部分下游用户和钢铁经销商逐步开始增加采购以补充库存。
5. 国家后期投资政策进一步刺激需求。国家对明后年基础设施的新增投资预计将分别增加09、10年钢材需求3405、3849万吨。国家取消钢材出口关税品种占07年出口数量的47％。预计后期国家还将进一步出台相关政策刺激钢铁需求，如增加出口退税和建立国家储备制度，这将有可能和价格上涨一起构成股价上升的刺激性因素。
6. 库存恢复性的补充将在一定时间段内放大需求。库存数据是目前最敏感的关注点，按照牛鞭效应理论，库存将会由于心理等多方面因素导致剧烈波动，并进而干扰对需求的正常判断。我们认为后期随着市场和钢厂库存的下滑，加上市场心态逐步稳定，下游用户和经销商将会逐步将库存恢复到正常水平，这将在一定时间段内额外放大需求。这将与正常的季节性需求恢复和国家刺激需求进行重叠，进而导致钢铁需求和价格的反弹，预计将在09年1月前后逐步出现。
7. 投资策略：虽然对09年总体持中性看法，但建议参与此次反弹，我们认为存在阶段性战胜市场的机会，具体品种方面我们认为长材比例较高的区域性公司在反弹中弹性较大。综合考虑公司基本面和估值因素，在重点公司中推荐华菱钢铁、武钢股份、鞍钢股份。

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