转债稳中求胜 套利渐入视野——2009年转债投资策略

【内容摘要】：l 当前转债市场共有13只转债在交易，1只转债长期停牌；市场存量约为143亿，流通市值约140亿（包括唐钢转债）。目前有发行意向的公司有3家，分别为山西三维(9亿)、厦工股份(6亿)、长春燃气（5亿），传统转债市场的扩张步伐较为缓慢。
l       转债市场加权平均到期收益率约为2.02%，创历史最高水平；南山转债和新钢转债到期收益率较高，分别为5.66%和4.39%（08年11月14日数据）。市场平均转股溢价率伴随着股市下跌极速攀升，目前约为83.5%，大部分转债股性较弱。转债首日定价水平逐步走低，回售条款对转债价值影响较大。
l       截至2008年11月14日，有6只转债共修正了8次。大部分转债在董事会修正议案公告前已开始反应修正预期。在股东大会表决日前20个交易日，转债的走势与正股走势、修正方案以及修正通过的可能性密切相关。在所有通过修正的转债中，在股东大会表决日前20个交易日下跌幅度最大的转债为五洲转债，跌幅-1.52%，这主要与其修正方案较差有关。
l       明年可交换债市场将受到关注，但很可能行进缓慢。投资者会关心可交换债的发行动机以及短期的公告效应；投资银行可以在设计条款方面有更多的灵活度，如比传统转债更高的发行溢价、更低的票面利率等。可交换债和传统转债类似，其风险收益结构将吸引低风险投资者和套利资金。同时，国内投资者（QDII）也会关注中资企业在海外发行的转债，从中发掘被低估的品种，特别是信用风险溢价非常高的转债。基于可转债、可交换债的理财产品很可能会受到青睐。
l       我们建议抓住三类投资机会：1）择机介入股性较强且风险较低的转债。赤化、大荒股性强且业绩相对稳定，可用大荒转债替代正股以降低风险；大荒接近赎回满足价时，建议开始减持，注意风险控制；海马、五洲股性尚可；海马转债不宜追涨，五洲目前风险较低，建议持有。2）配置到期收益率或回售收益率较高的转债。建议配置新钢和南山转债；山鹰转债建议继续持有。3）把握转债修正博弈机会。建议关注南山、锡业、巨轮和山鹰的修正动向。
l       融资融券的推出丰富了我们进行套利的手段。在套利中，把握隐含波动率和对冲比例是关键，然而实际市场中，合适的对冲比例并不容易获得，看错隐含波动率变动的方向，更可能损失惨重。因此，套利需精选品种、把握时机。对转债特征的理解有助于我们评估套利的风险和收益。
【提要结束】