行业研究*航运业：飞流直下三千点-10月份干散货航运市场月报
u 10月份干散货市场运价大幅下跌：BDI指数10月份平均为1808点，环比9月份的4975点大幅下跌64％；至11月4日BDI跌至九年来最低的815点；从远期市场来看，目前FFA价格高于即期市场运价，三月期FFA价格高于一月期和二月期的价格，表明市场预期未来一到三个月的运价将有反弹。另外，沿海煤运市场也继续下跌：10月份秦皇岛至广州和上海的煤炭运价分别平均为64和43元/吨，环比9月份分别下跌25％和27%，主要原因是中国火电发电量环比下滑，并导致电厂煤库存和主要港口的内贸煤库存升高。
u 中国和全球经济走弱致使干散货运需求放缓：1）铁矿石：中国铁矿石进口在经历了前9个月的高速增长后，10月同比增长仅2.6%，环比下降21.9％；粗钢产量10月同比下降16.4%，而铁矿石港口库存仅从9月5日的7546万吨缓慢下降至10月底的7192万吨，预示未来进口量仍有压力。2）煤炭：欧日韩台四地的煤炭前8个月累计进口增速为3.1%，同比去年放缓3个百分点，其中欧盟煤炭进口增速下滑明显。3）粮食：美国粮食出口9月份同比减少43%，前9个月累计同比增长4.7%，增速比去年同期放缓16个百分点。这也是今年9月份开始传统北半球粮食收获的旺季并未如期而至的原因之一。
u 供给层面，10月由于拆船增加使得净增加运力环比减少，但前10月供给增速比去年同期略高：10月份新船交船量有所下降，但由其他船型转换为散货船的数量大幅增加，同时运价低迷导致拆船量大幅增加，从而使得10月份的运力净增加量比9月环比减少66%，比去年 10月同比减少27%。截至今年10月底，运力比年初增长了5.87%，比去年同期增速略高。另外从脱期率（不能如期交船比例）来看，前10月为23％。
u 新船订单和二手船交易减少，船价下跌，拆船增加，但拆船比例距周期低点时仍很低：1）10月新船订单分别环比和同比下降了58%和90%，前10个月合计的订单量也同比下降了42%，但10月底手持订单占已有运力的比例仍高达72%，维持在历史高点；二手船交易量10月份分别环比和同比萎缩了16%和72%；2）10月份新船价格和二手船价格环比小幅下滑5-10%，二手船价跌幅超过新船价格，反应对市场的悲观预期；3）10月份拆船量有所增加，但是前10月拆船量占期初运力的比例仅为0.15%，远低于98至99年周期低点的4%和85至86年6%左右的拆船比例。
u 目前看订单取消不足以改变周期向下趋势：由于国外的信息统计机构如Clarkson等均称无法统计到中国船厂订单取消的完整情况，我们也只能根据市场上能够找到的信息进行分析，目前一些报道的取消订单占订单量的比例非常低，我们会继续密切关注。不过整体而言，船东在运价下行周期中会更倾向于将订单延期或者降价而不是取消，而目前的信贷危机对造船的影响，我们认为可以通过船东在过去几年中赚入大量现金得到缓解。另外，我们认为09年的运力由于已经有30-40％的支付款，船东取消动力不大，从而对运价带来压力。最后我们目前的假设已经按照09-10年40％不能如期交付来计算，而供给压力仍很大。
u 维持判断，短期市场运价将有反弹，但幅度有限，长期而言，预计未来三年为下行周期：目前远洋市场上多数船东已经出现现金亏损，沿海市场也已经到盈亏平衡点，因此目前运价存在低估，而且11月中旬北半球储煤将带来一些额外的运输需求，不过由于铁矿石进口将继续放缓，因此预计反弹幅度将很有限。
u 主要散货公司未来盈利存在下调空间，维持航运股“跑输大盘”评级：自从我们9月24日行业报告将整体航运业的评级下调以来，过去两个月A股和H股航运板块一直跑输大盘。目前A股估值远高于国际可比公司，H股估值与之相当，考虑到行业周期向下，估值不具备吸引力。目前来看，由于运价和经济走势弱于预期，中海发展和中远航运09年业绩有30-40％下调空间，而中国远洋盈利下调空间在50％以上，因此维持航运股“跑输大盘”评级。
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发表于 2008-11-20 13:23
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