中信证券2008年基础设施投资与产业链专题—水泥行业：寒冬未过，春意已现

投资要点
. 景气回顾：2008 年行业景气走向呈“前高后低”态势。2008 年水泥行业先有5～8 月的煤价急速上涨对水泥成本形成的巨大压力，后有下半年以来房地产开发投资明显放缓对水泥需求形成的不利影响，使得行业全年景气走势呈现出“前高后低”态势。

. 景气展望之全国：预期行业景气有望于2009年中期前后触底回升。我们从行业需求、供给、周期及变革等四个主要角度综合考察明后年行业景气趋势，主要结论是：与2008年相反，2009年行业景气很可能呈现“前低后高”趋势，且2010 年景气有望进一步趋升。虽然行业目前仍处于景气下行阶段，但刺激投资政策的暖风正逐渐改变着预期，在预期中基础设施建设对水泥需求强劲拉动下，行业景气很可能于2009 年中期前后触底回升，并有望自此步入长达2～3 年的景气上升周期。

. 景气展望之区域：基建投入成区域景气决定性因素。基于各区域基建投入的不均衡性和房地产开发投资占固定资产投资比重的差异，我们认为2009 年在整体向好情况下各区域水泥景气依然将呈现分化走势。我们依据最新情况更新了区域水泥市场综合评价模型中的各评价指标，评价结果显示，未来2～3 年值得重点看好区域有西北、西南、华北、华东（山东、江西、安徽和福建）以及华南（广西、广东）部分地区。

. 风险提示：预期中的基建投资因资金或其它因素导致推进程度和速度低于预期、房地产开发投资增速超预期下滑及原燃料成本异常波动风险。

. 行业估值及评级。近期系列投资计划使得市场对水泥行业景气预期发生明显变化，行业估值经历从折价至正常估值水平的修正过程。基于在刺激投资政策背景下我们对行业2009 年中期左右开始景气触底回升而2010 年景气将进一步趋升的判断，我们维持行业“强于大市”评级。

. 行业投资策略与重点公司推荐。 我们判断2009 年水泥行业投资机会将主要出现在全国龙头（行业景气触底回升时弹性最大）及区域龙头（此轮基建计划中受益较大的中西部区域）两类公司之中，我们选择海螺水泥、冀东水泥和华新水泥作为全国龙头组合，对于区域龙头组合，我们推荐祁连山、赛马实业及天山股份等西部地区龙头。而操作层面需要提醒的是，近期因政策刺激水泥公司均已录得可观涨幅，我们认为应谨慎追高，但随后的每一次可能回调都将是逐步介入的良机。